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　　野村证券在7月28日的研报中称，从2026年6月22日的阶段性高点9115点，到7月24日的6691点，韩国KOSPI指数的暴跌并非源于基本面恶化，而是由外资的机械性抛售（年内抛售高达158万亿韩元/1080亿美元）以及散户单只股票杠杆ETF的“爆仓”共同引发的

　　然而，野村认为这场去杠杆过程本质上是一次重置，而非趋势逆转。随着市场去杠杆化接近尾声，韩股的下一轮估值重估（Re-rating）逻辑将发生根本性转变——从前期的“流动性与杠杆驱动”转向“基本面与企业回购驱动”。该行预计，2026年韩国企业回购规模将达到创纪录的116万亿韩元（其中90%来自两大半导体巨头）。

　　野村认为，当前正是从杠杆牛向回购牛切换的关键窗口期，基本面驱动的重估机会正在积聚。在AI盈利周期的支撑下，KOSPI指数10,000-11,000点的目标位依然稳固，密切关注11月即将发布的“低PBR（市净率）公司名单”以及下半年的税改政策，这将是催化韩股“收复失地”的最直接动力。

　　KOSPI在短短一个月内从9115点（6月22日）跌至6691点（7月24日），跌幅22%，韩国波动率指数（K-VIX）更于6月29日创下历史最高值96.9。野村明确指出，此轮调整是流动性与结构性因素驱动，而非企业基本面的恶化。

　　第一，外资机构的机械式抛售。年初至今，外资净卖出KOSPI高达15.8万亿韩元（约1,080亿美元）。原因在于，随着KOSPI大幅上涨，韩国在MSCI等全球基准指数中的权重超出机构投资组合的持仓上限（如单一股票超过基金10%的仓位限制），触发强制减仓。这一机械式抛售在KOSPI分别触及7500点（5月中旬）和9000点（6月底）时明显加速。

　　第二，杠杆ETF的放大效应。自2010年首只杠杆ETF在KOSPI上市以来，数量已扩张至56只（2026年）。韩国ETF市场总规模约45万亿韩元，其中杠杆ETF规模达2.7万亿韩元（占比约6%）。散户持有约85%的杠杆ETF仓位，自6月22日KOSPI见顶以来，杠杆ETF累计亏损高达53%（同期KOSPI仅下跌22%），远超指数跌幅的两倍以上。单只股票杠杆ETF（全部以两大股为标的）规模达1.1万亿韩元，占杠杆ETF总规模的约40%。

　　第三，国民年金配置触顶。韩国国民年金（NPS）持续将国内股票配置比例从14.9%提升至20.8%，但已接近整体资金配置的实际上限，机构增量资金支撑明显减弱。

　　杠杆ETF的内在风险在本轮调整中被充分暴露。野村指出两大核心机制：一是每日再平衡导致的波动率损耗（在震荡市中持续侵蚀收益）；二是追涨杀跌的资金流动特性（高峰期涌入的资金在下跌中遭受最大损失）。

　　数据层面，KOSPI 200对应的2倍杠杆ETF自6月22日以来净值跌幅达52.6%，而KOSPI 200指数同期仅下跌23.8%。散户的强制平仓规模相对保证金余额急剧攀升，触发监管警报。

　　将单只股票杠杆ETF的最低现金保证金要求从1,000万韩元提高至3,000万韩元；

　　野村认为，当前的去杠杆过程是市场从流动性驱动向基本面驱动切换的必要前提。以下几个信号值得密切跟踪：

　　外资抛售明显放缓：7月月初至今净卖出仅9.8万亿韩元，而5月/6月分别高达48.4万亿/44.5万亿韩元，降幅显著；

　　K-VIX仍处高位：当前约90，需等待其企稳回落，才能确认基本面驱动的反弹行情；

　　杠杆ETF规模收缩：自6月22日以来，杠杆ETF的AUM已从峰值回落，放大KOSPI波动的弹药减少；

　　随着市场“去杠杆”进程的推进和外资抛售压力的缓解，韩股的下一个结构性上涨引擎将是企业股票回购和库存股注销，尤其是大盘股。

　　野村给出了极具震撼力的数据预测：韩国股市2026年、2027年和2028年的回购规模将分别达到116万亿韩元、274万亿韩元和328万亿韩元。

　　其中，约90%的回购资金将来自两家大型半导体公司（用于员工奖金和股东回报）。以三星电子为例，其2024-2026年股东回报预算为三年合计自由现金流的50%，扣除现金股息后的剩余部分将用于股票回购。

　　相比历史数据，2026年KOSPI回购规模（11.6万亿韩元）将占市值的2.2%，远高于2018-2025年0.2%-0.9%的历史区间，这将形成一股持续且可预期的市场需求。

　　野村认为，这种规模的真金白银投入，将成为市场全新的结构性需求来源，直接推动KOSPI指数向10,000-11,000点的目标迈进。

　　AI驱动的盈利超级周期：存储/HBM、电力设备、储能（ESS）和核能等领域的AI相关盈利，预计将在未来五年持续支撑ROE。野村预测KOSPI 2026/2027年净利润同比增速分别为253%/35%，ROE分别为27%/29%；

　　资本效率改善与股东回报提升：上市公司向更优资本效率、更高股东回报和最优杠杆率转型，支撑更高的市盈率和市净率；

　　政府监管推动公司治理升级：强制要求更好的目标ROE披露、推动非核心资产处置、收紧上市要求和治理结构。

　　野村预计2026年下半年将有一系列重要政策落地，其中11月预计发布的低PBR公司名单被视为最直接的个股催化剂——将推动相关公司注销库存股、提高股息并处置非核心资产。此外，禁止重复上市规则的收紧和KOSDAQ改革将改善股东保护、缩小母公司折价。

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